洋河股份：次高端竞争加剧和渠道调整导致短期业绩低于预期

业绩总结：公司2019年前三季度实现营业收入211亿元，同比+0.6%;实现归母净利润71亿元，同比+1.5%。其中19Q3收入51亿元，同比-21%;归母净利润15.7亿元，同比-23%;业绩大幅低于预期。同时，公司公布回购股份方案，计划回购金额不低于10亿元，不超过15亿元，回购价格不超过135元/股。

次高端竞争加剧和渠道调整导致短期业绩低于预期。今年以来各大次高端酒厂加大费用投放，竞争激烈，公司梦系列增速逐步放缓。二季度库存略高，公司在三季度对渠道调整，部分产品停货;同时，省内次高端亦呈现竞争进一步加剧的态势，整体影响三季度业绩。现金流来看，前三季度经营活动现金流入同比-16%，现金流并不太乐观，同时预收账款下降29%。值得重视的是，公司此次回购方案，目的用于对核心员工实施激励，期待公司调整之后新一轮的高增长。

毛利率下降，费用率提升，整体盈利能力相对稳定。前三季度毛利率下降1.4个百分点至71.7%(单三季度下降2.6个百分点)，主要是对部分产品升级导致成本上升、部分销售政策改变;费用率上升1.5个百分点至17%，但税金及附加率下降2.8个百分点，保证了利润与收入增速基本同步，净利率略有提升至34%，基本稳定。

省内调整再出发，省外积极推进全国化。1、针对江苏市场的竞争，今年在组织架构、人事、渠道等方面采取了一些措施，包括在重点市场成立营销大区、针对渠道进行有效费用投入，强化对渠道的精细化管理，省内市场在进行调整后有望重启增长态势;2、省外扩张持续推进，进一步提升省外收入占比，推动洋河从泛区域名酒向全国性名酒迈进。

盈利预测与投资建议。基于公司短期渠道调整，下调公司未来三年净利润分别至84亿元、94亿元、109亿元，未来三年归母净利润复合增速10%，EPS分别为5.57元、6.20元、7.21元，对应动态PE分别为19倍、17倍、15倍，维持“买入”评级。