古井贡酒：增发扩建产能 蓄力双百亿目标

事件：

公司发布增发预案，拟向不超过35名(含35名)的特定投资者发行不超过公司总股本的10%的股票，募集不超过50亿资金，扣除发行费用后全部投入公司酿酒生产智能化技术改造项目，项目建设期预计为5年，时间为2020年1月至2024年12月。发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%。本次发行后，古井集团持股比例从53.89%降至48.99%，仍为公司控股股东，亳州市国资委仍为公司实际控制人。此次技改项目建成后，将形成年产6.66万吨原酒生产、28.40万吨基酒储存、13.00万吨成品灌装能力的现代化智能园区。

评论：

增发扩建优质基酒产能，增强核心竞争力，蓄力双百亿发展。白酒当前处于消费升级和行业整合的阶段，中高端白酒需求不断增加，而低端白酒整体面临升级挑战，行业分化和竞争加剧。在此背景下，部分酒企已纷纷通过技改方式扩建增产，解决中高端基酒产能不足的瓶颈。对于古井来说，一方面，次高端“年份原浆”是公司未来增长的核心驱动力，此次技改将提升优质基酒产能，为双百亿目标奠定坚实的基础，按公告披露，此次技改完成后，按成品酒对外销售测算，可实现年均收入148.06亿，年均净利润28.93亿，推算公司未来目标收入在200-248.06亿间，同时目标保底净利率是19.5%;另一方面，公司当前部分设备信息化、智能化程度不高，生产效率较低，此次技改利用先进的生产设备，通过自动化智能化控制，进一步提升生产管理水平，降低运营成本，进一步增强公司核心竞争力。

同步发布未来三年股东回报规划，分红率有保障。公司同步发布《未来三年股东回报规划》：1)公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出的，现金分红比例最低80%;2)公司发展阶段属成熟期且有重大资金支出的，现金分红比例最低40%;3)公司发展阶段属成长期且有重大资金支出的，现金分红比例最低20%。整体来说，公司现金分红率有保障，在有重大资金支出的情况下也尽量保证分红水平。

本次定增暂未提及战略投资者和管理层，期待能够引入营销、管理、战略等方面具备资源互补优势的投资者入场。本次定增参与者为“证券投资基金管理公司、证券公司、信托公司、财务公司、保险机构投资者、合格境外机构投资者以及其他境内法人投资者、自然人”，主要以机构投资者为主，暂未提及战略投资者和管理层，此次定增折扣率80%，对机构具备较高吸引力，期待公司可以优先选择营销、管理、战略等方面具备资源互补优势的投资者入场。未来期待公司管理层能够加入，机制上有所突破。

增发摊薄不改长期市值成长空间，公司后百亿增长路径清晰。定增后公司的净资产和总股本将有所增加，公司存在每股收益被摊薄的风险。我们认为，增发摊薄不改长期市值成长空间，公司后百亿增长路径清晰：省内精准卡位200-300元消费升级价格带，同时提前布局更高价位的古20，紧抓消费升级趋势;同时，公司省内进入份额收割期，优势进一步强化，未来将有更多精力投入省外，经过多年的费用投放，当前省外的品牌和渠道势能均有一定积累，泛区域化势头良好，未来省外有望不断发力，占比进一步提升。

投资建议：

增发扩建产能，蓄力双百亿发展，继续看好公司未来成长性，维持“强烈推荐-A”评级。本次定增用于技改，将显著提升公司优质基酒产能，增强核心竞争力，为双百亿目标奠定坚实的产能与储能基础。展望未来，公司省内持续受益“集中+升级”，省外泛区域化不断推进，未来5年增长路径清晰，200亿稳步推进。维持20-21年EPS 4.37、5.68元，公司省内地位强化、省外加快推进，值享估值溢价，给予21年45x，目标价256元，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：

需求回落，省内竞争加剧，省外拓展不及预期。