洋河股份:坚决调整 蓄势待发
投资要点
事件:2019年公司实现营业收入231.26亿元,同比下降4.28%,净利润73.83亿元,同比下降9.02%,分红率为60.99%。2020年一季度实现营业收入92.68亿元,同比下降14.89%,净利润40.02亿元,同比下降0.46%。,扣非净利润32.02亿元,同比下降15.96%。
业绩符合预期,19Q4+20Q1整体回款势头良好。2019年公司收入和利润下降4%/9%,业绩出现下滑主要是下半年公司停货深度调整渠道;预收账款为67.54亿元,环比增长241.28%,同比增长51.16%,主要是三四季度去库存效果较好,叠加春节较早经销商提起回款所致。分产品来看,白酒收入219.67亿元,同比下降4.13%,我们预计梦之蓝仍有良性增长,海和天系列下滑幅度较大,红酒收入1.94亿元,同比下降29.01%。分市场来看,省内收入110.11亿元,同比下降10.67%,主要是省内渠道在积极去库存;省外收入121.15亿元,同比增长2.38%。20Q1公司收入和扣非利润下降15%/16%,业绩下滑主要是受疫情影响,我们预计次高端梦之蓝系列受影响相对较小,但海和天系列下滑幅度较大。考虑春节提前因素,19Q4+20Q1公司销售商品收到的现金为150.44亿元,同比增长7.11%,实际好于表观体现。
2019年毛利率下降,期间费用率上行。2019公司毛利率为71.35%,同比下降2.35pct;期间费用率为20.02%,同比提高2.52pct,其中销售费用率为11.64%,同比提高1.04pct,管理费用率为8.72%,同比提高1.55pct,财务费用率为-0.34%,同比基本持平;净利率为31.94%,同比下降1.65pct。20Q1公司毛利率为73.74%,同比提高1.45pct;期间费用率为12.36%,同比提高1.09pct,其中销售费用率为6.74%,同比提高0.34pct,管理费用率为5.7%,同比提高0.67pct,财务费用率为-0.08%,同比基本持平。2019年和20Q1公司经营活动现金流量净额为-3.29/50.79亿元,同比增长-367.45%/59.59%,若将Q4+Q1整体来看经营性净现金流为47.5亿元,同比增长43.72%。
推行股票回购方案,完善激励机制,增强员工信心与积极性。公司发布股份回购方案,回购资金总额不低于10亿元且不高于15 亿元,回购价格不超过135元/股,若按金额上限和价格上限进行测算,预计可回购约1111万股,占公司总股本的0.737%,回购股份将用于对公司核心骨干员工实施股权激励或员工持股计划,截止3月31日,公司已累计回购股份537万股,使用资金总额为5.01亿元,对应均价为93.21元。我们认为,公司本次回购的出发点一方面是鉴于公司目前处于营销调整转型期,认为股价估值水平处于相对低位,同时向资本市场传达信心;另一方面回购用于激励能够绑定公司与员工利益,从而充分调动核心骨干员工的积极性,这有助于公司尽快走出调整,实现员工与公司的共赢。
调整态度坚决,不改长期竞争优势,建议以更长期视角看待公司。2019年公司调整销售领导,下半年公司主动控货,调整态度坚决,彻底调整有利于长期重回增长轨道;公司年底积极实施股权激励,使得治理结构更加完善,2020年公司营业收入力争保平,随着江苏市场消费的领先恢复,全年目标有望实现。近年来公司在产品力及品牌力上所做的努力颇多,梦之蓝全国化扩展顺利体现出消费者对其认可度正在升温。随着全国化持续推进,公司中长期成长空间仍足,未来3-5年业绩仍旧有望实现稳健增长,我们建议以中长期视角看待优秀企业。
投资建议:维持“买入”评级。我们更新盈利预测,预计公司2020-2022年营业收入分别为232/257/287亿元,同比增长0.5%/10.5%/11.9%;净利润分别为75/84/95亿元,同比增长1.3%/12.4%/13.0%,对应EPS分别为4.96/5.58/6.30元,对应PE分别为18.5/16.5/14.6倍。
风险提示:疫情持续扩散风险、省内调整进程放缓、食品品质事故。