泸州老窖：高端国窖稳健增长 特曲提价优化成长空间

公司近年发展态势如何?公司1999年推出国窖1573提升品牌价值，定价高于茅五，重回一线高端品牌。在2005年至2012年间，公司整体营收复合增速34.4%，超越行业增速及高端茅五增速。2012-2014年行业调整期，公司营收从115.6亿下滑至53.5亿元，2014年下半年公司开始进行针对性调整，1)国窖1573产品价格调整，品牌方面大力清理开发产品，聚焦五大单品实现量价齐升;2)梳理渠道库存，以品牌专营公司替代柒泉模式，恢复渠道动力。2015年以来伴随行业回暖，公司渠道调整逐步见效，2014-2019年公司营收复合增速，利润复合增速达到24%/39%。

公司未来增长空间及实现方式如何?

1)从品牌规划来看，国窖1573及中档酒特曲将是重点所在。受益于高端酒消费人群的扩张及竞争格局的稳定，国窖1573具备持续的增长动力，未来3年增速仍有望引领高端酒行业。次高端竞争格局未定，行业维持20%左右增速，2023年规模有望破千亿，公司特曲系列品牌底蕴深厚，消费者认知度高，特曲提价后进入次高端价格带竞争环境改善，特曲60版深耕团购渠道放量明显，将成为公司腰部产品的重要力量。

2)从渠道策略来看，公司创新推出三级联盟体系，加强厂商利益协调，区域市场协调，共同做大市场。2014年后公司设立品牌专营公司替代柒泉模式，有利于终端控制，费用管控和市场快速反应;通过省级或城市公司股权的开放，鼓励核心终端享受区域发展红利，共同做大市场;通过国窖荟的持续开放，整合核心渠道进行利益共享资源互换。

3)从市场策略来看，大本营市场将继续下沉到县，保持行业平均增速;力求东进南图，寻求高端名酒相匹配的华东华南市场地位;河南市场通过给予前所未有的人力、物力以及资源等方面的支持，力求3年突破12亿。

盈利预测：预计公司 2020-2022年EPS为3.68元/4.43元/5.45元，对应PE为25X/20X/17X，维持“买入”评级，目标价110元。

风险提示：疫情持续发酵;食品安全问题;行业竞争加剧。